La demanda sigue débil, pero Draghi anuncia más de lo mismo

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Julio Rodríguez López[1]

En la Eurozona, la tasa de inflación sigue lejos del objetivo del 2% (0,1% es la previsión para 2015 de la comisión) y la demanda interna no presenta indicios de recuperación. El programa de “alivio cuantitativo” presentado por Draghi en marzo de 2015 no ha producido resultados apreciables en el conjunto de dicha área económica. Ante dicha situación Draghi ha anunciado la prolongación del programa en cuestión como mínimo un año más que lo previsto.

composicion PIB                      Fuente: Comisión Europea. Previsiones de crecimiento de Otoño

En el pasado mes de marzo Mario Draghi presentó la implantación de un programa de inyección de liquidez a las entidades de crédito (“quantitative easing”) por una cuantía aproximada de 1,1 billones de euros, que se aportarían durante unos 18 meses, hasta septiembre de 2016. Ello suponía lanzar liquidez a la economía, mediante la compra de deuda pública, a un ritmo de 60.000 millones de euros durante dieciocho meses.

El objetivo perseguido era impedir que tuviese lugar una situación de deflación en la Eurozona. En términos cuantitativos se trataba que la inflación, medida por el índice armonizado de precios de consumo, se aproximase al objetivo de una variación interanual del 2%. El objetivo intermedio era conseguir una recuperación de la demanda efectiva que alejase el fantasma de la deflación, en la que el crecimiento de la economía puede llegar a detenerse.

En el verano de 2015 se puso de manifiesto que la economía china pasaba por apuros y que no iba a contribuir a que se fortaleciese el crecimiento de la economía mundial. El impacto negativo de la menor demanda china de materias primas sobre el crecimiento de los países emergentes hizo que los precios de las primeras materias no dejasen de caer a lo largo de 2015, destacando sobre todo el fuerte descenso del precio del petróleo.

En las previsiones de otoño de 2015 del Fondo Monetario Internacional se ha advertido que el diferencial de crecimiento de Estados Unidos con la Eurozona se va a acrecentar en este año respecto del relativo a 2014. La tasa de desempleo de la Eurozona (11%) es casi seis puntos superior a la de Estados Unidos. El distinto comportamiento de la demanda entre dichas áreas es también espectacular. Mientras que en Estados Unidos la previsión es de un déficit exterior del 2,9% del PIB en este ejercicio, en la Eurozona la previsión es de un el superávit exterior del 3% del PIB.

Tasas de crecimiento del PIB para las economía avanzadas

pib eu usa                                                           Fuente: FMI. World Economic Outlook. Octubre 2015

La tasa de inflación de la Eurozona en septiembre de 2015 volvió a ser negativa. El crecimiento del PIB  puede ser inferior al previsto. Ante la ausencia de una política fiscal expansiva, Draghi ha anunciado que podría extender hasta un año más la política de inyecciones de liquidez mediante compras de títulos en los mercados secundarios y que podría reducir al mínimo posible los tipos de interés practicados.

inflación

  Fuente: Comisión Europea. Previsiones de crecimiento de Otoño

Con la política de “alivio cuantitativo”, las compras de activos por los bancos centrales vienen a ser una forma de hacer más efectiva la política monetaria cuando los tipos de interés están próximos a cero, que es su más bajo nivel. Al reducir la disponibilidad de activos por las compras que realiza, dicha política hace que los inversores se desplacen hacia otro tipo de activos. Esto eleva sus precios y hace bajar la rentabilidad (Martin Wolf, “Monetary Policy: An unconventional tool”, FT, 5.10.2014).Dicho desplazamiento hace que la economía presente a la vez signos de debilidad mientras que suben los precios de la bolsa y de los activos inmobiliarios.

En 2015 conviven en la Eurozona una política monetaria muy expansiva, unos tipos de interés muy reducidos y una ausencia de inflación. Para superar dicha situación es preciso lograr un fuerte estimulo de la demanda. No parece que la política de inyecciones de liquidez desarrollada desde marzo haya dado resultados significativos.

Dicha política equivale a un medicamento con efectos secundarios no insignificantes. Si para lograr que los precios se aproximen al objetivo de un aumento anual del 2% hay que inundar de liquidez los mercados y los bancos, estos últimos apenas pagarán por los depósitos. La crisis de la vivienda, derivada de fuertes compras especulativas, ha visto a cientos de miles de personas en Londres luchar contra los crecientes alquileres y los mayores precios de las viviendas (The Guardian 26.10.2015). En España ha bastado con una mayor presencia de inversores en el mercado, para que los precios de las viviendas vuelvan a subir, por más que haya una abundante oferta de viviendas de segunda mano a la venta.

Los argumentos empleados resucitan la teoría cuantitativa del dinero (Michel Roberts, “La historia de QE y la recuperación”, www.sinpermiso.info, 9.11.204). Si se acrecienta de forma sustancial la cantidad de dinero en circulación y no suben los precios, es que ha crecido la demanda de dinero, que es como decir que se ha reducido la velocidad de circulación del mismo. No hay que olvidar que Keynes estableció su modelo apoyándose en la estabilidad de la demanda de consumo, mientras que los monetaristas se basan en la supuesta estabilidad de la demanda de dinero.

El programa de alivio cuantitativo “lanza dinero al sistema bancario para apuntalar sus balances y restaurar las ganancias. Y ha generado una burbuja masiva de activos financieros….. y sobre todo los precios de las acciones han crecido durante 73 meses hasta niveles sin precedentes” (M. Roberts, op.cit.).

Una política fiscal más expansiva, junto a una extensión de las compras de títulos a bonos de empresas, y  que contemple la compra de deuda pública emitida para financiar inversión en equipamientos, podría producir mayores efectos estimulantes de la demanda. Ello puede ser, pues, más efectivo que la prolongación temporal del uso de un instrumento que ahora contribuye más a fomentar la especulación que a reactivar la demanda efectiva de la economía.

 

Una versión de este artículo se publicó en El Siglo de Europa el 2 de noviembre de 2015.

[1] JRL es Vocal del Consejo Superior de Estadística y miembro de Economistas frente a la Crisis

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